今日最新！中加基金配置周報｜消費出行強勢回暖，海內外風險暫緩

重要信息點評

(資料圖片僅供參考)

1、1月17日，統計局公布數據顯示，2022年年末全國人口較上年末減少85萬人，為61年來首次負增長，或將對消費、就業、住房等產生拖累，此前基于人口因素對房地產、經濟增長等做的長期預測或有向下修正壓力，壓制市場信心。

2、1月17日，國家新聞出版署發布2023年1月國產網絡游戲審批信息顯示共88款游戲獲批，數量創去年來新高，有利于提振行業信心。此外，國資委表示要加大云計算、寬帶基礎網絡、5G/6G、全國一體化大數據中心體系、工業互聯網、衛星互聯網等領域的投資力度，加快推進“東數西算”工程，推動信息基礎設施升級，數字經濟概念持續加碼。

3、1月20日，中國有色金屬工業協會硅業分會發布多晶硅周評稱當周多晶硅價格止跌企穩，在多重因素支撐下，各品類硅料價格小幅回升，對板塊情緒有所提振。

4、春節期間，文旅消費強勢回暖，全國國內旅游出游3.08億人次，已恢復至2019年同期的88.6%，實現國內旅游收入3758.43億元，已恢復至2019年同期的73.1%；攜程顯示，春節期間國內各大景區門票預訂量同比上漲 3.2 倍，跨省酒店預訂量反超 2019 年春節；春節檔總票房破67億，電影市場大幅回暖；整體看，疫情期間消費強勢復蘇，疫情制約淡化。

5、1月26日，美國公布2022年四季度GDP較三季度小幅降溫，但高于預期，環比增 2.9%，預期 2.6%，前值3.2%。從分項看，消費和出口為主要拉動項，個人消費支出環比折年增長 2.1%，較前值 2.3%小幅下降，低于預期的2.9%，反映出美國居民消費意愿下降，商品和服務出口由14.6%明顯回落至1.3%，私人投資增速回升。數據公布后，美國經濟軟著陸預期升溫，市場反應積極。

6、美國公布12月PCE物價指數同比5%，前值+5.5%，符合預期，環比0.1%，前值0.1%，預期0%。核心PCE物價指數同比4.4%，前值4.7%，符合預期，環比0.3%，前值0.2%，符合預期。此次市場最關注的核心PCE數據符合預期，市場反應偏平淡。從各分項看，能源價格下跌仍為推動通脹下行的主要動力，醫療、住房、公用事業則為主要拉動項，餐飲與住宿環比漲幅回落，顯示其節假日期間酒店餐飲消費趨于疲軟，疊加美國儲蓄率延續回升，預計年內美國經濟仍以淺衰退為主。

7、1月19日，美國聯邦政府觸及31.4萬億美元債務上限，財政部采取特別措施避免聯邦政府發生債務違約，債務發行暫停期將從1月19日持續到6月5日，民主黨與共和黨就是否上調債務上限分歧目前依舊較大，解決方案的不確定性或會階段性引發市場負面情緒。

8、1月27日，日本公布1月核心CPI同比上漲4.3%，創1981年以來新高，延續高于日本央行通脹目標，此前日本央行在1月的利率決議中繼續保持貨幣政策寬松立場，決定不調整收益率曲線控制政策，市場恐慌暫緩，但目前東京CPI數據顯示日本通脹壓力較大，或會對日央行寬松政策持續形成壓力，后續仍需關注日央行逐步退出寬松政策可能對全球風險資產帶來的沖擊。

市場影響因素

數據來源：Wind，中加基金．時間截至2023年1月20日。

上上周央行OMO投放21550億，同時到期1890億，共計凈投放19660億。春節前央行進行常規凈投放。

數據來源：Wind，中加基金．時間截至2023年1月20日。

生產數據方面，鋼材產量和車胎開工率等數據受春節假期將近影響均回落至低位，但庫存近期持續上行可能說明企業端對未來預期較好。

數據來源：Wind，中加基金．時間截至2023年1月20日。

需求數據方面，商品房成交面積繼續震蕩回升，同時雖然地產整體在“房住不炒”大背景下較21年仍有一定差距，但在此前政策密集出臺后二三線城市改善明顯。另一方面，車輛銷售數據則受春節假期影響震蕩回落。關注疫情政策優化后消費數據能否企穩回升。

數據來源：Wind，中加基金．時間截至2023年1月20日。

價格數據方面，農產品價格維持季節性上行。其中，蔬菜價格與水果價格隨季節性維持震蕩上行，同時生豬價格繼續高位回落，糧油價格在國際局勢擾動下仍維持高位。值得注意的是，豬肉價格在震蕩一段時間后開始回落，后續需關注疫情管控優化后服務業供需錯配帶來的通脹壓力。

PPI影響因素方面，石油價格下行一段時間后轉為震蕩。后續一方面隨著我國經濟即將步入復蘇，市場對需求的預期出現了一定的變化；同時OPEC增產能力有待觀察背景下俄羅斯石油供給缺口如何填補也引發市場擔憂。不過隨著海外各國貨幣政策收緊，海外能源價格仍將隨需求回落，而我國工業品價格走勢則更多取決于未來經濟復蘇力度。

數據來源：Wind，中加基金．時間截至2023年1月20日。

期貨價格方面，上上周各類期貨價格整體震蕩，其中石油漲幅最大，大豆跌幅最大。ICE布油收于87.66美元，漲2.79%，COMEX黃金收于1927.7美元，漲0.31%。

上上周美元指數下行17.16BP，經濟衰退預期帶動美元下行。在此背景下人民幣上上周貶值743個基點，日元貶值167.35個基點。

數據來源：Wind，中加基金．時間截至2023年1月27日。

數據來源：Wind，中加基金．時間截至2023年1月20日。

美聯儲加息預期方面，隨著通脹降溫市場交易重心開始向衰退轉移。在此背景下，上上周加息預期有所緩和，并且市場對加息放緩至25BP一致預期進一步增強。

數據來源：Wind，中加基金．時間截至2023年1月27日。

隨著核心PCE低于預期，高頻失業數據超預期上行以及經濟數據維持韌性，市場對加息放緩以及經濟軟著陸的預期進一步增強。在此背景下，上周加息預期有所緩和。目前中性預期23年2月的FOMC會議將繼續加息25BP，后續在此基礎上繼續加息25到50BP，并在9月或11月開始降息。

市場回顧

a） 股票市場

數據來源：Wind，中加基金．時間截至2023年1月20日。

基金申報與發行方面，上上周共計申報基金24支，其中普通混合型基金7支，債券類基金（12支）多于股票類基金（4支），FOF基金申報1支。發行一邊，上上周基金共計發行270.14億，發行規模有所回升，其中主動股票及偏股混合型基金發行規模有所回升。

數據來源：Wind，中加基金．時間截至2023年1月20日。

資金流動方面，上上周北向資金凈流入485.16億，較前一周有所增加；同時南向資金凈流入29.46億，較前一周有所增加。

數據來源：Wind，中加基金．時間截至2023年1月20日。

數據來源：Wind，中加基金．時間截至2023年1月20日。

上周A股各風格指數中，低PE指數及低PB指數均1.96%，表現最差；小盤指數及茅指數分別漲3.13%及3.20%，表現最好。上上周市場小盤成長風格占優。

數據來源：Wind，中加基金．行業分類為申萬一級．時間截至2023年1月20日。

行業方面，上上周申萬31個中28個上漲，3個下跌。其中，食品飲料、輕工制造、美容護理及汽車等消費行業上上周分別跌0.80至漲0.36不等，表現較差。另一方面，TMT行業中計算機及電子分別漲7.98%及5.84%，漲幅最大。二者的分化一定程度上反映了市場仍對當下的經濟形勢存在一定擔憂，但對未來經濟前景較為樂觀。

數據來源：Wind，中加基金．時間截至2023年1月20日。

港股方面，恒生指數漲1.41%，恒生科技指數漲0.31%。

數據來源：Wind，中加基金．時間截至2023年1月20日。

美股方面，上上周整體回落，其中道瓊斯工業指數跌2.70%，跌幅最大。市場交易衰退背景下美股承壓。

數據來源：Wind，中加基金．時間截至2023年1月20日。

其他海外市場方面，越南市場漲4.47%，表現最好；英國市場跌0.94%，表現最差。新興市場較發達市場表現占優。

數據來源：Wind，中加基金．時間截至2023年1月27日。

港股方面，恒生指數漲2.92%，恒生科技指數漲5.35%，國內經濟復蘇預期帶動港股繼續上行。

數據來源：Wind，中加基金．時間截至2023年1月27日。

美股方面，上周整體回升，其中納斯達克指數漲4.32%，漲幅最大。市場對美國經濟軟著陸產生了一定的樂觀預期，在此背景下美股表現較好。需要注意的是，此前LEI、銅油比、2Y-10Y美債利差等指標均顯示23年美國經濟將面臨衰退風險，后續美股盈利面臨壓制，市場可能已經開始對此進行定價。

數據來源：Wind，中加基金．時間截至2023年1月27日。

其他海外市場方面，韓國市場漲3.71%，表現最好；印度市場跌2.66%，表現最差。新興市場較發達市場表現占優。

b） 債券市場

數據來源：Wind，中加基金．時間截至2023年1月20日．

上上周貨幣市場利率有所回升，DR001一月均值回升至1.11，春節前資金利率季節性回升。

數據來源：Wind，中加基金．時間截至2023年1月20日。

一年、半年的國股銀票轉貼現利率上上周分別為1.91、2.46，低位繼續回升，23年1月社融中貸款部分可能表現較好。

數據來源：Wind，中加基金．時間截至2023年1月20日．．政府債口徑為國債及地方政府債，企業債口徑為企業債、公司債、中票、短融、定向工具、政府支持機構債、非銀行ABS。

債券融資方面，上上周政府債凈融資額4415.02億，較前一周大幅回升；企業債靜融資額-1373.44億，較前一周有所回落。

從高頻數據看，債券及貸款較此前有所回暖，預計社融中的中長期部分會出現一定的回升。

數據來源：Wind，中加基金．時間截至2023年1月20日．．分位數為過去5年分位數。

債券市場方面，上上周主要債券中，信用債利率短端上行小于長端，其中3YAA-上行6BP，幅度最大。利率債整體震蕩回升，1Y國債及3Y國開債上行7BP，幅度最大。12月經濟數據超預期疊加，高頻指標顯示1月社融可能就將出現一定的企穩跡象，同時市場對復蘇的預期較為一致，在此背景下債市面臨一定壓制。往后看，我國經濟企穩回升可能會持續一段時間，且這段時間內預計貨幣不會大幅緊縮，后續債市可能對利空更為敏感。

數據來源：Wind，中加基金．時間截至2023年1月20日．． 分位數為過去5年分位數。

期限利差方面，上上周3Y債券升幅較大導致利差震蕩，從分位數的角度來看目前5Y-3Y利差處于中性區間，3Y-1Y獲利空間較大。

數據來源：Wind，中加基金．時間截至2023年1月20日。

信用利差方面，上上周短端收窄長端走闊，目前大部分券種仍位于0.8以上的較高分位數區間。

數據來源：Wind，中加基金．時間截至2023年1月20日。

同業存單方面，上上周同業存單發行利率大體上行，其中發行規模最多的1M城商行上行5BP，9M股份銀行上行8BP。

數據來源：Wind，中加基金．時間截至2023年1月20日．．利差為與同期限國開債與對應券種間的利差。分位數為2016年11月至今水平。

中短票據及城投方面，目前大部分3Y與5Y券種與國開債之間的利差仍位于0.8以上的較高分位數區間，同時城投利差分位數高于中短票據。

數據來源：Wind，中加基金．分位數為2019年至今水平。利差為AAA-二級資本債與AAA-商業銀行普通債之間的利差。．時間截至2023年1月20日。

上上周二級資本債收益率大體呈震蕩。其中3Y上行4BP，上行幅度最大。歷史來看，3Y以上利差分位數均位于0.9以上的極高分位數區間，同時利率分位數維持中位數區間震蕩。

數據來源：Wind，中加基金． ．時間截至2023年1月20日． 利差為與同期限國開債與對應券種間的利差。

永續債方面，短端下行長端上行，其中10Y AA及AA-上行幅度最大，達9.39BP。

數據來源：Wind，中加基金．時間截至2023年1月20日．．分位數為19年至今水平。利差為與同期限國開債與對應券種間的利差。

ABS方面，目前各個類型及期限的ABS與國開債間的利差相較于其他券種更低，大部分券種的信用利差仍處于0.4分位數以下。整體來看，ABS相對其他信用債的回調幅度更小。

綜合我國各個債券分項來看，隨著此前債市快速調整到位，部分券種出現了一定的配置機會。后續隨著疫情爆發高峰期結束，債市核心關注點將會向信用擴張及經濟企穩轉向。

數據來源：Wind，中加基金．時間截至2023年1月20日。

美債方面，上上周呈現一定的短端上行長端下行。其中，2Y下行8BP，下行幅度最大。通脹數據帶動加息預期緩和后美債有所下行，同時收益率曲線走平說明美債市場已經開始對衰退進行定價。同時，2Y與10Y美債倒掛有所緩解，目前利差為66BP。

數據來源：Wind，中加基金．時間截至2023年1月27日．

美債方面，上周呈現一定的短端上行小于長端。其中，3Y及7Y上行7BP，幅度最大。隨著市場對經濟軟著陸的預期增強，市場對衰退的擔憂有所減弱。同時，2Y與10Y美債倒掛小幅加深，目前利差為67BP，自7月以來美債利率倒掛已經持續了約7個月，歷史經驗來看23年Q2前后美國可能正式面臨衰退，關注國際政治環境擾動下供需錯配是否會更加嚴重導致美國經濟出現深度衰退。

資產配置觀點

數據來源：Wind，中加基金．時間截至2023年1月20日。

經濟展望

消費強勢回暖，預期邊際好轉

12月各項數據顯示疫情沖擊下，經濟延續底部震蕩，但微觀主體預期邊際改善。12月社融總量低于市場預期，主要支撐項為人民幣貸款、非標，主要拖累項為企業債券、政府債券，其中人民幣貸款同比多增2700億，超出市場預期，結構延續分化，企業中長貸放量，延續其關鍵支撐作用。一方面與政策工具如保交樓貸款、設備更新改造貸款、銀行對房企授信額度支持等有關，另一方面也和疫情防控優化后企業預期改善有關；居民繼續縮表，需求端景氣度繼續低迷；M2同比增速11.8%，剩余流動性依舊處于歷史高位；住戶存款同比多增1萬億元，居民端延續存款多增與貸款少增，整體預期偏謹慎。

整體看，疫情沖擊下，經濟延續弱現實與強預期的組合，內外需均走弱，地產尚未企穩，但企業預期好轉。

從高頻數據看，春節前工業生產顯著走弱，但春節期間消費出行數據表現亮眼。春節前，螺紋鋼、水泥開工率偏低，玻璃庫存超季節性回升，勞動力返鄉較早導致節前工業生產活動表現偏弱。春節期間，國內旅游收入恢復至2019年七成左右，餐飲、觀影等線下活動加快修復。

股票市場觀點

上市公司業績增長預期上行，估值處于合理水平。

近期萬得全A預測PE13.23倍，處于23%分位水平，股權溢價率2.51%，處于67%分位水平。整體看A股估值處于合理水平。

數據來源：Wind，中加基金．時間截至2023年1月20日。

數據來源：Wind，中加基金．時間截至2023年1月20日。

分行業看，半數左右行業PE估值水平高于過去5年估值中位數，少數行業PB估值水平高于過去5年估值中位數，商貿零售、房地產等行業估值較高。

數據來源：Wind，中加基金．時間截至2023年1月20日。

春節前一周，A股延續上行，科技風格與上游資源占優，多項政策出臺提振科技表現，外資延續流入下資金面表現樂觀。春節期間，全球市場多數收漲。港股市場上漲，資訊科技、非必需性消費領漲。美股市場上漲，可選消費、信息技術表現較好。

地產政策放松、疫情防控政策優化下，國內經濟復蘇確定性抬升是推動市場反彈的主要因素，后續隨著外需的逐步走弱，內需逐步成為經濟增長主要驅動力，制造業投資高位震蕩后逐步下行，財政前置下基建上半年維持高增速，下半年隨著經濟修復或將逐步減弱，消費或將成為本輪經濟修復主要抓手，經濟整體向上方向確定，但居民信心不足下向上彈性或將偏弱。整體看A股企業盈利增速目前基本處于底部區域，預計盈利將呈弱修復態勢，疫情反復下經濟復蘇方向確定但過程一波三折，對預期與現實的反復博弈成為推動市場波動主要因素，整體以區間震蕩為主。對國內市場而言，短期內居民端信貸拐點仍需等待。

從目前高頻數據看，隨著第一輪高峰過去，疫情沖擊正在逐漸弱化，經濟也將呈改善趨勢。當前階段，經濟右側仍需等待地產銷售數據企穩拐點，在此之前，強預期與弱現實的博弈下，市場仍以震蕩行情為主，節后工業生產情況、需求與地產數據及兩會政策新定調是關注重心。

配置方向上關注：

1、短期內，預計市場交易重心將集中在兩會前對政策的博弈，并在會后逐步轉向對經濟自身基本面的交易。長假空窗期不確定性落地后，節后內資機構對倉位的回補下，小盤與成長風格或將存階段性超額收益，或可關注數字經濟、成長賽道。

2、春節期間高頻出行數據釋放積極信號，前期受制于疫情超預期的不確定性情緒或有所緩解，經濟改善預期強化下，推薦關注消費板塊，內部或將高低切換。

債券市場觀點

數據來源：Wind，中加基金．時間截至2023年1月20日。

數據來源：Wind，中加基金．時間截至2023年1月20日。

上上周，債市利率普遍上行，12月經濟數據超預期強勁疊加節前資金面緊平衡，同時高層表態支持房地產，寬信用情緒繼續升溫下，債市情緒偏弱。目前債市正在逐步計價地產與疫情防控變化影響，春節期間消費復蘇斜率較高，或會對節后市場形成壓制，市場預期23年2季度經濟大概率反彈，對債市影響偏負面，疊加結構理財到期放開規模偏大，機構投資者負債端波動壓力與風險偏好的降低短期內難見明顯改善。

短期看，債券市場交易機會仍主要來源于超調后的修復，后續仍需防范負債端風險。此后信用擴張效果與貨幣政策仍是交易核心，國內寬信用預期增強疊加常態化貨幣寬松背景下，長債利率整體呈震蕩格局。

目前我們對債券做中性配置，對債券的配置以票息策略為主，利率債偏波段機會，短端機會優于長端，強調配置時點的性價比。

文中數據來源：Wind，中加基金；

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